摘要：今年，國企改革如火如荼。其中，提高資產證券化率是國企改革的主題之一。長江電力超千億元的重組讓資本市場頗為驚嘆。
長江電力超千億元的重組讓資本市場頗為驚嘆。
今年，國企改革如火如荼。其中，提高資產證券化率是國企改革的主題之一。對于電企而言，將集團優質資產注入上市公司更是提上日程，但是如長江電力如此大規模的水電資產注入并不多見。
分析師認為，國企改革大潮中的資產注入將提供較大外延式成長空間，增厚電力公司業績。
而在此次重組中，長江電力還積極引入其它國有資本和非國有資本，實現股權多元化，推動混改。
其中，私募大佬裘國根旗下的重陽系斥資4.23億元參與其中。而實際上，重陽系早在三年前就已經潛伏在長江電力，這幾年一直在加倉布局。截至今年三季度末，重陽系旗下四只產品分別位列長江電力第七位到第十位股東，持股數量為3.43億股，比例高達3.52%。
根據《證券日報》記者粗略計算，近幾年，重陽系共豪擲約32億元逐漸布局長江電力。
對此，重陽系方面表示，長江電力具備相對確定的成長性，既包括外延式和內涵式增長，也包括電改帶來的制度紅利。
實際上，長江電力也已經看到新電改帶來的機遇，欲搶占先機。今年9月份，長江電力與福能股份聯手成立福建省配售電公司。在此前，長江電力通過資本運作已經在全國各地積極布局，參股多家地方能源平臺，分別布局華中、華南、華東等主要售電市場。
需要一提的是，長江電力作為國內水電裝機規模排名第一的上市公司，在新電改中的優勢也較為明顯。因為與火電相比，水電的成本較低。而售電側放開售電后，水電被認為是此輪電改的最大掘金者。
業內認為，2016年水電行業的投資價值有望重估，在新一輪電改落地后，水電電價提升打開空間。而長江電力以水電母艦身份介入電改，在未來的競爭中獲利匪淺。
超千億元規模重組
最大清潔能源上市公司問世
今年以來，上市公司的巨型重組不再少數。但從重組金額和規模來看，最令市場震撼的非長江電力莫屬。
11月6日，長江電力發布公告稱，擬發行股票35億股(12.08元/股)并支付現金374.24億元購買三峽集團、川能投、云能投持有的三峽金沙江川云水電開發有限公司(以下簡稱川云公司)合計100%股權。
本次交易共分為兩部分。第一部分為發行股份及支付現金購買川云公司100%股權，第二部分為非公開發行股份募集配套資金。
需要一提的是，此次重組預案涉及的資產總額超過2000億元，股權交易價格約800億元，配套融資241.6億元，是近期國內資本市場具有重大影響的資產重組。
收購的川云公司主要負責金沙江下游溪洛渡、向家壩電站的開發和運營，兩電站總裝機容量1860萬千瓦，主要供電于浙江、廣東和上海地區，核定全年發電量共計878億千瓦時。此次收購完成后，公司可控裝機容量提升73.6%，以2014年為基數的發電量提升75.3%。
“此次資產注入將進一步整合市場資源。”中投顧問能源行業研究員宋智晨向《證券日報》記者表示，同時川云公司擁有的向家壩、溪洛渡水電站可產生持續穩定的現金流，能夠改善長江電力的財務狀況。
還有不愿具名的券商分析師向《證券日報》記者表示，因為兩個水電站分別在當年6月份、7月份全投產，年度產能貢獻不全。預計川云公司全產能貢獻年份凈利潤為近80億元。
而根據長江電力的三季報，前三季度公司實現凈利94.93億元，同比增長0.46%，每股收益為0.5753元。
不難發現，上述兩個水電站近每年80億元的凈利潤對于長江電力而言，不容小覷。
事實上，這并不是長江電力第一次從三峽集團手里收購水電資產。從2003年，長江電力開始陸續收購集團的三峽電站機組，從2003年收購的第一批280萬千瓦機組，到2012年收購最后一批210萬千瓦機組，公司裝機規模持續增長，從2003年到2014年的11年間里，裝機規模年均增長率為14.8%。
值得注意的是，長江電力目前是國內水電裝機規模排名第一的上市公司，也是全球最大的清潔能源上市公司。
長江電力有關人士告訴《證券日報》記者，通過實施葛洲壩、三峽、向家壩、溪洛渡“四庫聯調”，能充分發揮梯級電站聯合調度效益，有利于提升水能利用與生產效率，降低生產運營成本，進一步提高長江電力盈利能力、鞏固長江電力全球水電行業的引領地位。
國企改革持續發力
電企資產證券化加速
今年以來，國企改革如火如荼。上市公司提高資產證券化率成為其中最為重要的主題之一。
長江電力此次重組通過實施金沙江溪洛渡和向家壩梯級電站資產證券化，三峽集團和川能投、云能投大幅提高了國有資產證券化率。
同時，三峽集團踐行了長江電力2009年三峽電站發電資產整體上市時的承諾，從根本上避免長江電力與三峽集團潛在的同業競爭，符合中國證監會的監管要求。
而讓市場驚喜的是，長江電力未來仍有巨大的資產證券化空間。
據了解，在2020年烏東德和白鶴灘將完成投產和注入，長江電力裝機將進一步增長至7173.7萬千瓦，增幅為57.54%，擁有世界前12大水電站中的5座。
“資產重組證券化已經是如今國企改革的主要思路和模式。”香頌資本執行董事沈萌告訴《證券日報》記者，特別是在近段時間國資委加快了央企重組，資產證券化也被認定為混改的重要手段。在國資委推動國企整體上市的趨勢下，作為清潔能源的水電資產通過超大規模優質資產重組進入上市公司，對于長江電力來說是個好事情。
實際上，自股改以來，電企大股東解決同業競爭、逐步資產注入的承諾未完全兌現。因為2012年之前，煤價較高，電企盈利能力欠佳。尤其在2008年-2011年間，火電利潤率曾觸及負值，不滿足資產注入的相關條件。但2012年之后，煤價不斷下跌，火電賺了個盆滿缽滿，而水電則一直保持相對穩定且較高的盈利水平。
數據顯示，電力行業資產證券化率從2000年的17.21%提升至2014年的37.08%，增速較慢且尚有較大提升空間，在本輪國企改革政策驅動下，電力行業資產證券化有望提速，電力行業正在迎來資產證券化新時代。
因此，電企資產注入已經時不我待，尤其在新電改預期下，還有望繼續加速。
民生證券研究報告指出，國企改革大潮中的資產注入將提供較大外延式成長空間，增厚電力公司業績。對發電集團而言，將集團資產注入上市公司平臺，提高集團資產證券化率，兌現之前所做承諾會是大概率事件。
私募大佬潛伏三年
重陽系32億元豪賭長江電力
長江電力如此龐大的重組，更是吸引了社會各路資本的參與，其中也包括不少資本大鱷。
根據公告，長江電力擬非公開對象發行股票20億股并募集資金241.6億元，特定投資者包括平安資管、陽光人壽、中國人壽、廣州發展、太平洋資管、新加坡政府投資有限公司(GIC Private Limited)、重陽戰略投資。
對此，長江電力有關人士向《證券日報》記者表示，公司引入戰略投資者和優質財務投資者，有利于進一步優化股權結構，提升法人治理水平。同時，積極引入其它國有資本和非國有資本，實現股權多元化，進一步放大了國有資本功能，提高了國有資本配置和運行效率，有力地推動了國有企業混合所有制經濟的發展。
而引入各路投資，除了長江電力正在積極推動混改以外，此次重組對各路資本來說，也頗具誘惑力。
值得注意的是，私募大佬裘國根旗下的重陽戰略投資擬出資4.23億元認購長江電力3500萬股股份。
據了解，重陽戰略投資98.00%股權被上海重陽投資有限公司持有，另外2%股權被裘國根持有。同時，裘國根、駱奕持有重陽投資各50%的股權。
《證券日報》記者從長江電力三季報中發現，重陽系旗下四只產品分別位列長江電力第七位到第十位股東，持股數量為3.43億股，比例高達3.52%，按照最新股價13.6元/股計算，重陽系持有長江電力市值為46.5億元。不得不說，重陽系先知先覺，可謂提前布局長江電力。
實際上，重陽系早就相中長江電力，近幾年來一直在加速布局。
從2012年三季度到2014年三季度，重陽系以“上海重陽投資有限公司”的名義買入，從最初的8175.01萬股逐步加倉到1.39億股，占比為1.42%。
在這兩年，長江電力的股價在5.5元/股到7.5元/股左右震蕩，《證券日報》記者粗略計算，重陽系在此期間的投資約為8億元。
同時，從2014年第四季度開始至2015年上半年，重陽系繼續加倉，持有長江電力股份從1.39億股增至3.43億股，持股數量增加2.04億股，按照期間每股新增成本平均10元左右計算，期間，重陽系持有長江電力新增股份成本在20億元左右，加上此次認購公司發行股份的4.23億元以及上述前期投資8億元，總投資共約32億元左右。
重陽系為何如此青睞長江電力并連續三年不斷加倉買入、積極參與其重組？
對此，重陽系相關負責人士曾對外表示，第一，長江電力具備獨一無二的資源稟賦，三峽集團擁有長江流域水電獨家開發權，而長江電力是其唯一水電業務平臺；第二，公司具備相對確定的成長性，既包括外延式增長、內涵式增長，也包括電力市場改革帶來的制度紅利，還有財務費用降低帶來盈利增長；第三，股票估值具有安全邊際，因為無風險利率的下行以及風險溢價的降低引導折現率下降。
“參與此次重組的戰略投資者都是因為長期看好公司的價值。”接近長江電力有關人士向《證券日報》記者表示，
除了水電資產的持續增長空間，公司在新電改中的機會也被投資者看好。
長江電力董秘樓堅還向《證券日報》記者表示：“這些投資主要看中公司能夠真正地給投資者回報。”
同時，必須提及的是，在此次重組方案中，長江電力還作出長達十年的現金分紅承諾，期限之久、規模之大，在A股資本市場中尚屬首例，不僅是公司對交易完成后自身盈利水平跨越式發展的絕對信心，更是公司與投資者共享價值成長理念的精髓所在。
方案顯示，長江電力約定2016年至2020年每年現金分紅不低于0.65元/股，占當年可供分配利潤比例超過70%。
根據初步測算，僅在2015年長江電力分紅金額就將達到143億元；2021年至2025年間，公司承諾每年分紅不低于當年實現凈利潤的70%，分紅比例進一步提高，將給投資者帶來豐厚的長期回報。
還有接近長江電力的人士向《證券日報》記者表示：“自股權分置改革以來，長江電力現金分紅占可分配利潤的65%左右。先不說此次重組后，長江電力利潤大幅增長，僅如此大的分紅對投資者來說就具有很大的誘惑力。”
打造電企混改樣本
新一輪電改中搶占先機
今年以來，能源改革步步推進。新電改方案在今年3月份公布后，輸配電改革試點不斷增加。11月底又發布了新電改六大配套文件，售電側改革試點也已經落地重慶和廣東，電改正在以勢如破竹的態勢前進。在這種背景下，能源央企混改也正進一步加速。
據《證券日報》記者了解，年底前將在增量配電網領域開展實質性混改試點工作。
近期，發改委副主任連維良公開表示，明年是我國“十三五”的開局之年，在電力、油氣等重要領域將開展混合所有制改革試點示范，電力、石油等競爭性環節將真正放開，推進國有經濟結構優化和轉型升級。
這意味著電力等能源企業有望站在混改前列。而長江電力在此次超千億元重組中，更是提前引入了多方資本。
更為重要的是，今年以來，新一輪電力體制改革啟動，以“管住中間、放開兩頭”為主要思路，以“三放開、一獨立、三加強”為主要措施，開啟了萬億元電力市場改革大幕。
其中，售電的放開會對電力行業產生深遠影響，有利于實現發電量市場化和電價市場化，破除原來的全年發電計劃對發電企業的計劃經濟體制束縛，加劇發電企業之間的市場競爭。
同時，新電改為長江電力介入配售電領域提供了良好契機。據了解，長江電力在“十三五”期間，將大力實施“主業拓展”戰略，建立以發電、電能交易、配電和售電產業鏈為主線的電力營銷管理體系。
樓堅還向《證券日報》記者表示，主要還是看新電改推動的進度和深度，只要有機會公司肯定會積極爭取和參與。
而此前，長江電力已提前布局，欲在新電改中搶占先機。今年9月份，長江電力與福能股份聯手成立福建省配售電公司，該公司注冊資金2億元，長江電力和福能股份各出資50%。
不得不提的是，長江電力坐擁全國優質水力電源，而福能股份作為福建能源平臺地方優勢明顯，雙方攜手，可謂是強強聯合。
實際上，近年來，長江電力通過資本運作已經在全國各地積極布局，參股多家地方能源平臺，分別布局華中、華南、華東等主要售電市場，為公司進入售電市場提供了良好條件，合作設立配售電公司，形成良好的售電戰略布局。
據了解，長江電力在華東電網區域持有上海電力股權，在華中電網區域持有湖北能源股權，在南方電網區域持有廣州發展股權，通過與當地發電企業的密切合作，便于迅速開展配售電業務。
有電力行業分析師告訴《證券日報》記者，水電企業與地方能源平臺型公司合作，將是未來電改進程中的重要參與者。2016年水電行業的投資價值有望重估，在新一輪電改落地后，水電電價提升有望打開空間。
而水電類上市公司一直被認為將在此輪電改中首先嘗到甜頭。
據了解，長江電力的電力主要售往華東(上海、浙江、江蘇、安徽)、華中(湖北、湖南、河南)、廣東、重慶等經濟發達地區，公司電力在上述地區平均上網電價為0.26元/千瓦時，平均三峽落地電價0.34元/千瓦時，但對應區域的火電標桿電價為0.43元/千瓦時(2015年4月20日煤電聯動后的電價)。公司落地電價遠低于所售地區的燃煤標桿電價。
新一輪電改的目標之一就是要實現電力批發與零售全面開放，為水電企業介入售電領域提供了良好契機。在放開發用電計劃的實施意見中就明確，允許水電參與直接交易，水電最終將與火電及其它電源同在一個市場中競爭。
還需要一提的是，未來我國將實行碳排放總量控制，水電作為碳零排放的清潔能源，減排價值凸顯。
根據“十三五”水電規劃，相比2014年水電裝機，預計未來5年我國常規水電裝機將有25%的增長。同時，火電裝機將有所降低。
上述分析師還表示，長江電力積極推進配售電業務，以水電母艦身份介入電改。三峽電站的落地電價顯著低于當地的火電上網標桿電價，價格競爭優勢明顯。
他還指出，與火電相比，水電企業每度電價成本較低，但在售電側未放開之前，這一利潤全部被電網分享，水電企業的低成本優勢并不明顯，而售電側放開后，水電企業利潤將增加，水電將成為此輪電改的最大掘金者。而長江電力作為我國最大的水電公司，也必將在新電改中脫穎而出。
但作為長江電力來說，盡管優勢較為明顯，但公司還是較為謹慎。
樓堅認為，目前關于新電改還是原則性的指導意見，需要更多的操作細則。比如何時放開配售電？目前售電業務也只是放開了增量部分，而且兩大電網也參與了增量，競爭較大。（《證券日報》 李春蓮）
評論
長江電力巨型重組一舉多得 或成新一輪電改最大贏家
長江電力超千億元的重組，除了靠巨大的規模賺足了眼球，更是因為一舉多得使其成為資本市場的贏家。
首先，這幾年，隨著電企盈利水平的好轉，曾經大股東欠下的資產注入承諾早已經到了兌現的時候。而今年國企改革的關鍵詞之一則是資產注入，不斷提高資產證券化率。在國企改革如火如荼之際，這是一個完成承諾的好時機。對于長江電力來說，將集團如此大規模的優質水電資產注入，對于上市公司來說堪稱完美。長江電力的水電裝機量等同于再造一個三峽電站，根據預測，凈利潤也將大幅增長。這些都值得投資者拍手稱快，并對其不離不棄。
其次，經過八個月多的步步推進，目前新電改已經進入全面實施階段。重慶市和廣東省已經被列為售電側改革試點。接下來，售電側改革試點將在全國范圍內逐漸擴大。而售電側的放開，電力市場逐步市場化，買電和賣電的人和企業都將多元化，這對于水電企業來說，成本比火電低的優勢將逐漸顯現。
還有一個關鍵因素是，在目前的形勢下，霧霾重壓，環境問題日益嚴峻，大力發展清潔能源已是大勢所趨，逐漸縮小火電的裝機規模已成為共識，水電在此時更受推崇。
與此同時，長江電力在此前也沒閑著，已經在全國大力布局了多家地方能源平臺，為進入售電市場做好了充分的準備。因此，長江電力選擇在此時將水電資產注入，成為我國最大的水電上市公司，可謂頗有先見之明，幾乎可以說將成為此輪新電改中最大的贏家。
更為重要的是，今年以來，能源改革不斷深入，電力和油氣等行業將通過混改破除壟斷，明年電力等競爭性環節也將真正放開。如何引入民資正在成為電力行業逐漸解決的問題。長江電力在此次重組中，就引入了多方資本，包括國有資本和民營資本。
隨著新電改的推進，電企有望在配售電環節實施混改，站在能源改革中混改的前列。
因此，不管從哪個角度來看，長江電力此次重組可謂搶占了各種先機。在重組的同時，也將在改革環節拔得頭籌，各大研究機構更是不吝贊美，稱其為價值投資，而這也讓私募大佬不惜重金愿意豪賭一把。
